ביום רביעי האחרון, 6 בנובמבר 2024, המניה של סולאראדג' צללה ב-22%. אותו יום, כשהמסחר הסתיים, בשעה 11 בלילה שעון ישראל, בזמן שהמשקיעים מלקקים את הפצעים, סולאראדג' פרסמה את הדוח שלה לרבעון השלישי – ובאותו רגע קרו שני דברים במקביל: דבר ראשון – כולם הבינו למה המניה צנחה לפני פרסום הדוח. ודבר שני – אחרי שעות המסחר, המניה המשיכה לצנוח ואיבדה 22% נוספים.
שלום, כאן יניב רחימי, ואתם מאזינים לעיתונליסט.
בפרק היום:
נדבר על דוח הבלהות של סולאראדג',
נדון במצב הפיננסי של החברה וביכולת שלה לשרוד את המשבר,
ונבין איך ההנהלה מתכוונת להוציא את החברה מהבוץ העמוק שהיא שקועה בו.
גם בפרק הזה מוזכרות חברות שניירות הערך שלהן נסחרים בבורסה, ולכן חשוב להזכיר, שהתוכנית לא מהווה ייעוץ השקעות, או המלצה לפעול בניירות ערך, היא למטרת אינפורמציה בלבד, ושלי אין עניין אישי בנושאים שנדון בהם. האזנה נעימה!
חלק ראשון: נקע בעין
כשפתחתי את הקובץ עם הדוחות הכספיים של סולאראדג', ממש הרגשתי שקיבלתי נקע בעין. בכל פעם שמתפרסם דוח כספי של חברה שאני עוקב אחריה, אני מכין שיעורי בית. מתרענן בתחזיות ההנהלה, מתעדכן בציפיות האנליסטים, אתם יודעים – לא יום לימודים ארוך. לפעמים התוצאות בפועל מכות את התחזיות, ולפעמים הן מאכזבות את המשקיעים. דוח עסל, דוח בצל.
במקרה של סולאראדג' המספרים בדוח של הרבעון השלישי, לא היו קשורים בשום צורה ואופן, לא לתחזיות ההנהלה ולא לציפיות המשקיעים. דוח רווח והפסד היה למעשה דוח הפסד והפסד. בסעיף רווח גולמי, סולאראדג' רשמה הפסד של 702 מיליון דולר, בסעיף רווח תפעולי, ההפסד העמיק ל-1.1 מיליארד דולר, ובסעיף רווח נקי, ההפסד כבר הגיע ל-1.2 מיליארד דולר.
מה עומד מאחורי הקטסטרופה הזאת? במהלך הרבעון השלישי SolarEdge ביצעה הערכת שווי לנכסים שלה, מה שהביא
להפחתה ולירידת ערך של נכסים שונים (בעיקר מלאי) בסכום של קצת יותר ממיליארד דולר. בואו נכיר את המספר הזה (מיליארד דולר) קצת יותר לעומק. איך מגיעים למחיקה (לירידה ערך) של מיליארד דולר? אז ככה:
נתחיל עם המלאי, שהשווי שלו ירד ה-612 מיליון דולר.
על מה ולמה? הנה ארבע סיבות:
א. מחיקת מלאי עודף שלא יימכר עקב הביקוש הנמוך באירופה.
ב. מחיקת מלאי מוצרים שהביקוש אליהם התפייד, והפכו ללא רלוונטיים.
ג. מחיקת חומרי גלם שקשורים לאותם מוצרים חסרי ביקוש.
וד. מחיקה חלקית של מק"טים שסולאראדג' מצפה למכור מתחת לעלות שלהם,
לנוכח המבצעים והפחתת המחירים שהיא יישמה באירופה.
חוץ מהמלאי, יש ירידות ערך של נכסים אחרים, של נכסים נוספים כמו 47 מיליון דולר שהלכו קפוט על הזמנות של חומרי גלם שלא ניתן לבטל אותן, יש ירידת ערך של 94 מיליון דולר על מכונות שכבר לא בשימוש כי לא מייצרים איתן, ירידת ערך נוספת, בסכום של 113 מיליון דולר, מיוחסת לעסקי אגירת האנרגיה, שם יש ניצול נמוך במפעל, וחוסר וודאות לגבי הזמנות עתידיות. ואיך אפשר בלי, מחיקה של 28 מיליון דולר על נכסים בלתי מוחשיים והשקעות שונות, שהופיעו במאזן בשווי שהיה גבוה מהשווי ההוגן שלהם. ודבר אחרון – סולאראדג' רשמה הפרשה של 131 מיליון דולר כנגד נכסי מס נדחים, כי לא ברור אם החברה תוכל לנצל אותם, ויש סיכוי גבוה שהם לא ימומשו.
זהו, עכשיו אתם כבר יכולים לעשות את החשבון בעצמכם ולהגיע לבד למיליארד דולר: מלאי -612; חומרי גלם – 47; מכונות – 94; עסקי אגירת אנרגיה – 113; נכסים בלתי מוחשיים – 28; ואחרון חביב, נכסי מס נדחים – 131.
אם האירוע של סולאראדג' היה מסתיים רק במחיקות חשבונאיות, אז מילא. העניין הוא שגם תזרים המזומנים של החברה לא משהו (וזה באנדרסטייטמנט). חברה נורמטיבית, בריאה, אמורה לייצר מזומנים, אבל מתחילת 2024, בתשעת החודשים האחרונים, סולאראדג' שרפה 326 מיליון דולר מהפעילות השוטפות שלה. האם סולאראדג' יכולה לשרוד את המשבר?
חלק שני: בשורות טובות, בשורות רעות
הבשורות הטובות – נכון ליום 30 בספטמבר 2024, יתרת הנזילות של סולאראדג' מסתכמת בערך ב-740 מיליון דולר, והיא מורכבת ממזומנים, פיקדונות בבנקים וניירות ערך סחירים. 740 מיליון דולר זה הרבה מאוד כסף, אבל… וכאן מגיעות הבשורות הרעות – לסולאראדג' יש גם התחייבויות פיננסיות, רובן למחזיקי אגרות החוב להמרה שהיא הנפיקה, והן מסתכמות (ההתחייבויות הפיננסיות) ב-687 מיליון דולר.
ככה שבנטו, כלומר נזילות פחות חוב פיננסי – יתרת המזומנים נטו של סולאראדג' בסוף הרבעון השלישי, מסתכמת ב-53 מיליון דולר, שזה פחות מיתרת המזומנים נטו בסוף הרבעון השני שעמדה על 165 מיליון דולר, וזה פחות מיתרת המזומנים נטו בסוף הרבעון הראשון שהסתכמה ב-316 מיליון דולר. הירידה הזאת ביתרת המזומנים נטו של סולאראדג', היא הביטוי המובהק ביותר לעובדה שהחברה שורפת מזומנים. זאת המציאות, היא לא יפה, אפילו מכוערת, אבל חייבים להכיר בה. Having said that…
אומנם ברבעון השלישי תזרים המזומנים החופשי של סולאראדג' היה שלילי (75 מיליון דולר) אבל ההנהלה של החברה מצפה שברבעון הנוכחי (כלומר ברבעון הרביעי) תזרים המזומנים החופשי ינוע בין מינוס 20 מיליון דולר לאפס. זה כמו ילד שמקבל במבחן במועד ב' ציון 55 (עובר בקושי) אחרי שבמועד א' הוא נכשל כישלון חרוץ. זה שיפור.
למה ההנהלה של סולאראדג' מעריכה שיהיה שיפור בתזרים המזומנים של החברה ברבעון הרביעי? הנה שלוש סיבות:
דבר ראשון, יום לפני פרסום הדוח לרבעון השלישי, סולאראדג' דיווחה על זה שהיא קיבלה 40 מיליון דולר, בעקבות מכירה של זיכויי מס (IRA credits) במסגרת חוק הפחתת האינפלציה. זה חוק שכולל תמריצים שנועדו לקדם אנרגיה נקייה, סוללות ואחסון אנרגיה, כלי רכב חשמליים ומוצרים סולאריים אחרים.
דבר שני, בסולאראדג' מציינים שלפחות מחצית מהמכירות שלהם, יגיעו ממלאי שהחברה כבר שלמה עליו, ממלאי שכבר קיים במאזן שלה. כלומר מבחינתה תזרימית, העלות של המלאי שהחברה תשתמש בו כבר שולמה.
דבר שלישי, ההנהלה של סולאראדג' אומרת שרוב ההשקעות הנדרשות בארצות הברית כבר בוצעו. כלומר שה- CapEx ברבעון הרביעי לא אמור להעיק על תזרים המזומנים החופשי.
בהנחה שהתחזית הזאת של ההנהלה תתממש, כלומר אם סולאראדג' תפסיק לשרוף מזומנים, ותחזור להציג תזרים מזומנים חיובי – אז יתרת הנזילות הגבוהה שלה אמורה להספיק כדי לאפשר לחברה: א. לשרוד את השנה הקרובה, שנה שבה היא נדרשת לפרוע בערך מחצית מהחוב הפיננסי. וב. כדי ליישם את התוכנית של ההנהלה ליציאה מהמשבר.
חלק שלישי: איך יוצאים מהמשבר?
ההנהלה של סולאראדג' סימנה שלושה נושאים שיחזירו את החברה למסלול של צמיחה רווחית. בראש סדר העדיפויות: השגת יציבות פיננסית וארגונית. הנושא השני: לכבוש מחדש נתח שוק ואחרון חביב: מיקוד בעסקי הליבה. בואו נבין לעומק מה זה אומר…
המטרה הראשונה והחשובה ביותר של סולאראדג' היא יצירת תזרים מזומנים חופשי חיובי. זה לא מה שאני אומר, זה מה שקובע רונן פייר, המנכ"ל הזמני של החברה. תשמעו מה הוא אמר בשיחת הועידה שהתקיימה בשבוע שעבר, מיד לאחר פרסום הדוח הרבעוני.
"נאלצנו לקבל החלטות קשות בתחילת הרבעון השלישי, תוך ביצוע קיצוצים נוספים בכוח האדם והפחתת הוצאות. שליטה בהוצאות התפעוליות היא מציאות מתמשכת בסביבה הנוכחית."
המטרה השנייה בסדר העדיפויות של סולאראדג' היא כיבוש מחדש של נתח שוק. בסולאראדג' מציינים שהמלאי שיש לחברה כבר שולם, וזה מאפשר השקת צעדים אגרסיביים שיביאו להגדלת נתח השוק של החברה. בשיחת הועידה נאמר שכבר בתחילת נובמבר סולאראדג' השיקה מבצעים והפחתות מחיר באירופה, מהלך שאמור לאפשר לחברה להתחרות טוב יותר ולצמצם את פער התמחור מול המתחרים הזולים שלה. ההנהלה של סולאראדג' לא מסתירה את העובדה שהמהלכים האלו, של המבצעים והפחתות המחיר, יגבו מחיר בטווח הקצר, וב"טווח הקצר" הכוונה לשני הרבעונים הקרובים.
המפתח השלישי שבסולאראדג' מסמנים בדרך לצמיחה רווחית הוא המיקוד בעסקי הליבה. זה אומר בחינה של היחידות העסקיות, של תיק המוצרים, ושל הנוכחות הגיאוגרפית – והתמקדות רק באותם תחומים, מוצרים, ואזורים שבהם לסולראדג' יש יתרון תחרותי מובהק.
חלק רביעי: תגידו, מה יהיה?
אחד הדברים שאהבתי לשמוע בשיחת הועידה היה המשפט הבא:
"מה שאנחנו בעצם אומרים זה שיש הרבה חלקים נעים (הכוונה למשתנים) בֶשוק שהוא כבר קצת סוער. ולכן, קשה לנו לתת מספרים קדימה, או לנסות להיות קצת יותר מדעיים"
יכול להיות שהענווה המבורכת הזאת צמחה כתוצאה מהשנה הקשה שעוברת על סולאראדג', מה שבטוח זה שההנהלה מודעת לחוסר הוודאות ולאתגרים שנכונו לה.
אז אחרי ההקדמה הזאת, הנה התחזית של ההנהלה לרבעון הרביעי: ההכנסות צפויות לנוע איפה שהוא בטווח של 200-180 מיליון דולר. זה אומר ירידה של 40% בהשוואה להכנסות ברבעון הרביעי ב-2023, שגם היו נמוכות ב-65% לעומת ההכנסות ברבעון הרביעי של 2022.
בסולאראדג' מסבירים את הירידה החדה שצפויה בהכנסות בזה, שהפחתות המחיר שהחברה מיישמת, הן באות לידי ביטוי באופן מיידי, בעוד שהעלייה בַכמויות שאמורה לקרות כתוצאה מהירידה במחיר – היא תגיע רק מאוחר יותר. כלומר הפחתת המחירים ביד, העלייה בכמויות על העץ.
נמשיך עם התחזית לרבעון הרביעי: הרווחית הגולמית צפויה להיות אפס במקרה הטוב, ומינוס 4% במקרה הרע, ההוצאות התפעוליות אמורות להסתכם ב 108-103 מיליון דולר, ותזרים המזומנים החופשי כמו שאתם כבר יודעים, צפוי להיות בין אפס למינוס 20 מיליון דולר. שזה שיפור לעומת הרבעון השלישי.
ומה מעבר לרבעון הרביעי של 2024? מה לגבי שנת 2025? שימו לב למה שההנהלה אומרת לגבי הרבעון הראשון של 2025:
"אנחנו לא צופים ש-Q1 יהיה בהכרח נמוך יותר מ-Q4" וגם "אנחנו מאמינים שאנחנו אמורים לראות התייצבות, אם לא אפילו עליה ב-Q1".
ביחס לרבעון השני של 2025 – בסולאראדג' מאמינים שבשלב הזה אנחנו כבר אמורים להתחיל לראות את העלייה בכמויות. כלומר שנראה עליה בנפח הפעילות של החברה. לפי ההנהלה הניצנים הראשונים לשינוי יגיעו במחצית הראשונה של 2025 אבל השינוי האמיתי, המשמעותי, הוא יגיע במחצית השנייה של השנה.
חלק חמישי: רכבת הרים ושמה מניית סולאראדג'
בואו נעשה רגע סדר בתנודות הקיצוניות במניה של סולוראדג' בשבוע האחרון: עד ליום רביעי, היום שבו סולאראדג' פרסמה את הדוח שלה לרבעון השלישי, שער המניה צנח ב-95% מהשיא. ביום רביעי, במהלך המסחר, בציפייה לדוח שטרם פורסם,
המניה של סולאראדג' צנחה ב-22%. עדיין ביום רביעי, אחרי שעות המסחר, בתגובה לדוח זה עתה פורסם, המניה של סולאראדג' צנחה ב-22% נוספים (הירידה אחרי שעות המסחר מהווה אינדיקציה למגמה ביום המסחר הבא), ואמנם כך, ביום חמישי, המסחר במניה נפתח בירידות שערים שהגיעו עד 13% אבל המניה סיימה את יום המסחר בעליה של 1%. וביום שישי, בזמן שאנחנו ישבנו סביב שולחן השבת, המניה איבדה 9%, או כמו שבסולאראדג' קוראים לזה: "בוקר טוב".
אם נסכם, את רכבת ההרים הזאת, נמצא שרק בשלושת ימי המסחר האחרונים, סולאראדג' ירדה ב-28%, ומהשיא שלה היא איבדה 96% מערכה.
בשיר "בדרך חזרה" שכתב אהוד מנור והלחינה נורית הירש, מופיע המשפט "ההרים גבוהים יותר בדרך חזרה", וזה נכון. הדרך למטה תמיד כואבת יותר, אבל הדרך חזרה למעלה תמיד קשה הרבה יותר, והקושי הגדול הזה, האתגר העצום הזה, מונח עכשיו לפתחה של הנהלת סולאראדג'. אני לא חושב שיש מישהו בחברה, או מבין בעלי המניות שלה, שבאמת מצפה שסולאראדג' תעשה את כל הדרך חזרה. אני כן חושב שהמשקיע האופטימי יכול לייחל לכך שהדרך של סולאראדג' למטה הגיעה לסיומה, ולקוות שהיא תעשה לפחות חלק מהדרך חזרה.
את הפרק הזה אי אפשר לסיים בלי מילה על הבחירות לנשיאות בארצות הברית. אני רק מזכיר שהבחירות התקיימו ביום שלישי, וסולאראדג' פרסמה את הדוח שלה ביום רביעי. כשההנהלה נשאלה לגבי אי הוודאות שנוצרה בעקבות תוצאות הבחירות , ובמילים אחרות, מה יעלה בגולה של סולאראדג' כשבבית הלבן יושב הנשיא טראמפ, אז זאת הייתה התשובה שהאנליסטים קיבלו:
"ציינת את הממשל החדש, וכשאנחנו התכוננו אפילו לשיחה הזאת, ודיברנו על מה שיכול לקרות אחרי הבחירות – פשוט נזכרנו בזה שלמעשה, תקופת ממשל טראמפ הקודם הייתה התקופה הטובה ביותר לסולאר בארצות הברית".
בנימה אופטימית זאת, אנחנו נפרדים.
אם אהבתם את הפרק הזה, שתפו אותו עם החברים שלכם.
אני הייתי יניב רחימי, ואנחנו נשתמע בפרק הבא של העיתונליסט.
אין לראות באמור ייעוץ / שיווק השקעות או המלצה לפעול בניירות ערך. האמור הנו למטרת אינפורמציה בלבד ומובא כחומר רקע בלבד. כל העושה פעולה על בסיס האמור עושה זאת על דעת עצמו. ליניב רחימי אין עניין אישי בניירות הערך המוזכרים.